om in het weekend te lezen:
op 11/04/2011 schrijft Beursexpres:
Groeimotor Arseus blijft op stoom
De trading update van Arseus over het eerste kwartaal, met zoals te doen gebruikelijk alleen omzetcijfers, levert een herkenbaar beeld op. Wat betreft omzetgroei wordt de kar nog steeds nadrukkelijk getrokken door Corilus en vooral Fagron. Dat zijn respectievelijk de kleinste en grootste, maar vooral ook de twee meest winstgevende van de vier divisies. Met name van belang is dat het met Fagron crescendo blijft gaan, getuige de wederom indrukwekkende autonome groei van 8,2%. Het afgelopen jaar werd een nieuwe mijlpaal neergezet door met twee belangrijke overnames in de Verenigde Staten en Brazilië de oceaan over te steken en daarmee uit te groeien tot zelfs wereldwijde marktleider op het gebied van magistrale bereidingen (het in een apotheek op voorschrift van een arts op maat maken van geneesmiddelen). Overnames meegerekend heeft Fagron het afgelopen kwartaal 32,8% meer omzet gegenereerd, namelijk €51,3 miljoen.
Daarmee is de divisie inmiddels bijna goed voor de helft van de omzet. Arseus heeft in het eerste kwartaal €111,3 miljoen omzet behaald, 15,0% meer dan een jaar geleden. Niet alleen bij Fagron hebben overnames behoorlijk aan de groei bijgedragen. Autonoom is de omzet van Arseus met 3,2% gegroeid. Op deze basis is Fagron uitblinker geweest met een autonome groei van 8,2% (wederom voor het overgrote deel volumegroei), terwijl softwaretak Corilus het met 4,6% ook weer goed heeft gedaan. Arseus Dental (de tandheelkundige divisie) en vooral Arseus Medical (leverancier van medische en chirurgische producten) blijven met een autonome groei van respectievelijk +0,1% en -6,5% nog steeds duidelijk achter. Het laatstgenoemde percentage is natuurlijk het meest opvallend, maar daarbij speelt nog steeds dat het accent bij Medical nadrukkelijk op de bottomline (de winst) is gelegd. Succesvol, want het afgelopen jaar was door het wegsnijden van laagrenderende omzet ook sprake van een autonome omzetdaling (5,3%) maar steeg het geschoonde operationele resultaat tegelijkertijd met 50%. Bedacht kan ook worden dat het hier om een verandering gaat die gewoonweg wat tijd kost, onder andere omdat het andere eisen aan de organisatie stelt (denk bijvoorbeeld aan het verkoopapparaat). Bij het verschuiven naar een hoge toegevoegde waarde gaat het in grote lijnen eigenlijk om de verandering van pure distributie (oneerbiedig gezegd het schuiven van dozen) naar het steeds meer aanbieden van totaaloplossingen. Om een indruk van een dergelijke totaaloplossing te geven levert Medical bijvoorbeeld AED’s (Automatische Externe Defibrillatoren), maar kan deze divisie ook de installatie en het onderhoud verzorgen in de zin dat het toestel steeds gebruiksklaar blijft. Door het aansluiten op een speciaal netwerk kunnen eventuele problemen, al is het bijvoorbeeld alleen maar een aan vervanging toe zijnde batterij, tijdig worden gesignaleerd en verholpen. In de trading update wijst Arseus er ten aanzien van de negatieve autonome groei op dat de divisie over een solide pijplijn aan innovatieve producten en oplossingen met een hoge toegevoegde waarde beschikt die de basis vormen voor toekomstige groei.
Beleggingsopinie
Voor ons is het meest belangrijke element uit de trading update de indrukwekkende groei van Fagron. Wij hebben meerdere malen aangegeven dat het ons vanuit beleggingsperspectief vooral om deze groeimotor te doen is. Arseus opereert met deze divisie in een aantrekkelijke (relatief kleine maar snelgroeiende) nichemarkt binnen de farmaceutische industrie. De aanhoudende groei geeft aan dat steeds meer behoefte bestaat aan op maat gemaakte medicatie (bij een standaard handelspreparaat kan bijvoorbeeld blijken dat het niet de juiste dosering voor de patiënt bevat, dat die patiënt allergisch is voor bepaalde stoffen of dat de toedieningsvorm ongeschikt is), wat het bedrijf zelf verder in de hand werkt door continu met nieuwe producten en concepten te komen en die markt zodoende als marktleider zelf verder te ontwikkelen. De even continu gedane stappen op overnamegebied leveren daarnaast verschillende schaalvoordelen op, zoals bij de inkoop van de benodigde farmaceutische grondstoffen. Klaar met overnames is Fagron bepaald niet. De divisie wil het marktleiderschap dit jaar verder versterken, door een robuuste autonome groei enerzijds en overnames in het kader van de buy-and-build strategie anderzijds. Bij die overnames wordt in Europa gedacht aan markten waar het bedrijf al actief is en als nieuwe markten aan Scandinavië en Centraal- en Oost-Europa. Daarnaast wordt gekeken naar overnamemogelijkheden in Noord-Amerika en Latijns-Amerika, om de vorig jaar verkregen marktposities op deze beide continenten verder te versterken. Zoals vorig jaar goed kon worden gezien gaat Arseus alleen bij Fagron voor geografische expansie. Bij de andere drie divisies worden ook overnames overwogen zodra zich geschikte kansen voordoen, maar alleen aanvullend op de marktposities die momenteel al worden ingenomen. Bij de trading update heeft Arseus de eerder al gegeven verwachting voor dit gehele jaar herhaald, waarbij eventuele nieuwe overnames uiteraard buiten beschouwing worden gelaten. Nog steeds wordt dit jaar een omzetgroei tussen 8% en 12% voorzien (waarvan tussen 3% en 6% autonoom), en een geschoond operationeel resultaat (ebitda) dat wederom sneller zal groeien dan de omzet. Dat laatste is de afgelopen vier jaar steevast het geval geweest. Hoewel de koers de laatste tijd weer nieuwe records heeft neergezet, blijven wij de waardering voor deze in onze ogen defensieve gestage groeier bescheiden vinden (zie bijvoorbeeld het door ons voor dit boekjaar getaxeerde dividendrendement van 4%). Het aandeel blijven wij ook op de nieuwe recordniveaus koopwaardig vinden.
* Publicatiedatum website 11 april op €12,16. Door J. Dekker. Auteur heeft op moment van schrijven geen positie in Arseus.