Vandaag gelezen:
26 januari 2009
Smallcaps uit de gratie - Kleinere aandelen worden harder gestraft dan grotere
De kredietcrisis treft vooral de smallcaps vol in het middenrif. Verliezen van meer dan 20% in de eerste drie handelsweken van het jaar waren geen uitzondering. En het einde van deze afstraffing lijkt nog niet in zicht. Afblijven luidt dan ook het devies.
De eerste weken van beleggingsjaar 2008 zijn op zijn zachtst gezegd weinig voorspoedig geweest. Afgezien van enkele opkomende markten die goed zijn blijven liggen (Rusland) of zelfs zijn gestegen (Maleisië), hebben bijna alle indices verval laten zien.
Het Damrak vormt daarop geen uitzondering. De AEX-index leverde in de eerste drie weken 11% in, de AMX 13% en de AScX, de index van de 'grootste kleintjes', zelfs 16%.
Ter vergelijking: de wereldindex MSCI World verloor, omgerekend in euro’s, 10% (peildatum: 18 januari). Hoewel alles dus onderuitgaat, blijkt er wel degelijk enige gradatie aan te brengen in de breed gedragen vrije val van aandelen. Hoe kleiner het aandeel, hoe harder de val. Daar is eenvoudig een verklaring voor te vinden.
Smallcaps hebben sinds maart 2003 een rally meegemaakt die een stuk krachtiger was dan die van bijvoorbeeld de hoofdindex. Daarmee werd de gebruikelijke onderwaardering van smallcaps ten opzichte van largecaps omgezet in een premie. Dat die situatie vroeg of laat moest keren, heb ik ook in deze rubriek al diverse malen aangekaart. Op dit moment wordt die waarderingsrangorde snel hersteld.
Hedgefondsen
De voornaamste reden voor de relatieve underperformance van smallcaps op dit moment is echter niet zozeer die overwaardering als wel de liquiditeitsproblemen in de markt. De kredietcrisis treft niet alleen de zakenbanken, maar ook andere grote spelers, zoals hedgefondsen.
En de grootste bron van rendement van deze laatste in de afgelopen beursjaren kwam voort uit hun favoriete spelletje: ‘long smallcaps, short largecaps’. Shortgaan in largecaps is voor de hedgefondsen makkelijker en minder risicovol omdat de aandelen meer liquide zijn. Een groot deel van die posities wordt nu teruggedraaid, deels omdat de strategie in de tweede helft van 2007 niet meer werkte. Dat zorgt voor grote koersdalingen bij de kleinere aandelen.
Voeg daarbij dat iedereen zich bewust is van de scheve waarderingsverhoudingen en bovendien forse winsten heeft gerealiseerd met smallcaps in de afgelopen jaren, en de drempel om nu winst te nemen is bijzonder laag. Verkapt slecht nieuws (SBM Offshore en Imtech) of regelrechte winstwaarschuwingen (Beter Bed) worden aangegrepen om aandelen genadeloos af te straffen.
Koersdalingen van 10 tot 20% op één dag zijn daarbij geen uitzondering. Dat is bitter voor beleggingsfondsen die zich op Nederlandse smallcaps richten. Met name de populaire fondsen van Delta Lloyd, Kempen en Teslin nemen grote belangen van 5% of meer in bedrijven en nemen daarmee grote bets op individuele aandelen.
Een aandeel als Beter Bed (zie pagina 18) daalde dit jaar al 30% en blijft daarmee BAM, Imtech, TKH en Ordina maar net voor in het rijtje grootste dalers.
Dat is bitter voor de smallcapfondsen. Zo heeft Orange Oranje Participaties een weging van bijna 8% in Beter Bed, Delta Deelnemingen Fonds zit voor bijna 8% in Imtech (-26% dit jaar tot nu toe (ofwel year tot date, ytd)) en Darlin zit voor 15% van de portefeuille in Macintosh (-20% ytd).
recessiegevoeligheid
Het zijn slechts een paar voorbeelden, maar ze maken duidelijk hoe zwaar smallcapfondsen het in deze markt hebben. Schuilhoeken zijn nauwelijks te vinden. De rendementen van de fondsen die zich de afgelopen jaren in een grote populariteit mochten verheugen, zijn er ook naar. De rendementen sinds 1 januari liggen tussen de -10 en -20%.
Opvallend genoeg worden Nederlandse mid- en smallcaps nog harder getroffen dan andere delen van West-Europa. Dat heeft niet zozeer met de dollarexposure te maken, want die is minder dan bij AEX-aandelen, als wel met de recessiegevoeligheid die bij Nederlandse smallcaps als hoger geldt dan in de buurlanden, aangezien de Nederlandse aandelen relatief cyclisch zijn.
In het huidige beursklimaat lijkt het verre van verstandig nu smallcapfondsen te kopen. Het goede nieuws is dat de aandelen op basis van de huidige winsten eindelijk weer goedkoper zijn dan AEX-aandelen (k/w 11,3 voor AEX en 9,8 voor AMX).
Die verhouding is dus hersteld, maar let op: dat is op basis van de huidige winst, niet op basis van winstverwachtingen. En dat die zomaar fors omlaag bijgesteld kunnen worden, zien we dagelijks op de beurs. Wie nu al eigenaar is van Nederland-se smallcapbeleggingsfondsen, rest weinig anders dan stilzitten en hopen op betere tijden.
Maar voor koopjesjagers is het nog te vroeg om in te stappen. Daarvoor pakken zich nog te veel donkere wolken boven het Damrak samen. Zoals voor veel andere sectoren en regio’s geldt ook voor Nederlandse smallcaps dat afblijven het enige juiste advies lijkt.
Laat de kredietcrisis eerst uitrazen. Pas als er tekenen van fundamenteel herstel zijn en bedrijven hun winstprognoses weer durven afgeven (maar dan wel positieve prognoses) kan er voorzichtig aan instappen worden gedacht.
Smallcaps zijn tegen die tijd waarderingstechnisch gezien ongetwijfeld weer heel erg interessant. Maar het komende halfjaar lijkt bodemvissen nog een uitermate gevaarlijke bezigheid in de lagere regionen van het Damrak.
Tekst: Peter van Kleef, financieel journalist, 25 januari 2008
Het lijkt er inderdaad op, ik denk dat we nog veel geduld moeten hebben met Innoconcepts....