Unibail-Rodamco « Terug naar discussie overzicht

quote:

Lamsrust schreef op 13 februari 2020 18:11:

Zojuist transcript van de call gelezen. Analisten stelden vooral veel vragen over de nieuwe JV structuur.
...

quote:

Lamsrust schreef op 13 februari 2020 18:11:

Zojuist transcript van de call gelezen. Analisten stelden vooral veel vragen over de nieuwe JV structuur. Het wordt een echte JV waarbij alle aandeelhouders dezelfde economische rechten hebben, doch de institutionele fondsen hebben de zeggenschap. URW dient een minimum belang te behouden. Deze JV betaalt URW gedurende 10 jaar een at arm's length asset management fee voor het beheer van de 5 panden. De instituten wilden een 50% LTV om hun target IRR te behalen.

Ik bespeurde twee twijfelpunten bij de analisten:
1. Ze kunnen moeilijk geloven dat de instituten (indirect via de JV) de volledige taxatiewaarde voor de panden betalen, i.e. ze denken dat er in de JV voorwaarden een clausule is opgenomen dat bij tegenvallers URW hiervan een groter deel draagt dan haar belang in de JV rechtvaardigt. Volgens URW is het een recht toe recht aan JV. Zoals Junkyard al opmerkte vroegen ze door over het asset management contract. Ook dat is volgens URW marktconform. De CEO van URW merkte - mijns inziens terecht - op dat instituten wel willen investeren in top kwaliteit retail assets (vanwege de hoge leveraged IRR) mits de verkoper deze blijft managen.

quote:

NLvalue schreef op 13 februari 2020 20:44:

[...]

Dank voor t delen Lamsrust,

De LTV ironie is natuurlijk volledig duidelijk voor eenieder.. banken wensen lagere LTV, en vragen risicoopslagen. Verzekeraars in deze deal hebben veel lagere fundingkosten (dan URW) EN willen veel hogere leverage. En.. maken netto veel meer winst.

Zou me niet verbazen als dit een “10 jr deal” is, JV die opgedoekt na die periode , 10jarige financiering, 10jr assetmgt contract. En URW een terugkoop verplichting / CA een put optie heeft om die panden terug te geven.

Voor URW ook aantrekkelijk, goede desinvesteringscashflow, en de LTV nog eens extra (optisch) te verlagen door niet meer te consolideren.

ALS deze constructies een grote vlucht nemen, wel een serieus punt van aandacht (voor alle fondsen die ermee spelen) - de gepresenteerde LTV wordt mogelijk sterk geflatteerd.
Goed de sectie “ niet uit de balans blijkende verplichtingen” lezen voortaan..

quote:

The Third Way... schreef op 13 februari 2020 19:44:

[...]
Naast de mooie verkoopprijs zit het hele grote boekhoudkundige voordeel in de LTV verlaging. Die winst is veel forser door deze ingreep.

Het voordeel lijkt me, ipv. op het actief $1 mlj malls, die extra $0.5 mlj cash waarmee schuld kan worden terugbetaald, oftewel bij URW 100/38 = 2.6x multiplier.

Verschil op P&L van onderhavige malls is in eerste instantie neutraal (nog steeds inkomsten uit helft van $2 mlj actief) maar er is nu uiteraard een iets hogere LTV in de JV waarvoor betaald moet worden.

Vraag is in hoeverre de management fees hier zouden kunnen sublimeren. Gezien URW's noodzaak om de LTV te verlagen, de tunnelvisie op niet te verkopen onder boekwaarde en de urgentie (op dag van presentatie 2019 cijfers), en dat icm. de verleiding om met maar een pennenstreek alles glad te kunnen strijken, ben ik zoals eerder gesteld ook wat wantrouwig.

De extra terugbetaling ad $0.5 bln schuld levert maar een kleine bijdrage aan de P&L, maar in de verlaging v/d LTV zit door de multiplier dus de echte (grote) winst.

N.B.: Indien ik mijn ietwat roze bril opzet, dan zie ik dat de formule om property management te doen zonder assets een prachtige formule kan zijn. Daar ligt immers 1 v/d speerpunten van URW die ten gelde kan worden gemaakt.
(Kheb er op het WH draadje al een hele riedel over afgestoken).

We moeten die JV formule maar eens veel beter uitgelegd krijgen, the devil is in the details...

quote:

Lamsrust schreef op 13 februari 2020 20:54:

[...]

Die terugkoopplicht na 10 jaar zal er zeker niet inzitten. Dat is zo materieel dat URW dat had moeten melden. Daarnaast zou een dergelijke terugkoopplicht ertoe kunnen leiden dat de accountant de assets gewoon op de balans laat staan, doch de ontvangen EUR 1.5 mrd als een lening kwalificeert met als rente 55% van de winst van de JV. Ik ben geen IFRS specialist, doch onder die regels wordt naar de economische werkelijkheid gekeken.

Assetmanagemeng contract loopt wel 10jaar.

quote:

NLvalue schreef op 13 februari 2020 21:46:

[...]

Ben benieuwd - interessante casus, de details zullen over tijd wel beschikbaar komen. Kan me niet voorstellen dat de verzekeraar aan de panden vast wil zitten als over 10y de rente op 7 staat. Iets van een exit constructie zal vastgelegd zijn.

quote:

NLvalue schreef op 13 februari 2020 21:47:

www.nytimes.com/2020/02/13/business/n...

Interessant artikel die een wat breder beeld geeft over retail in de VS

quote:

Branco P schreef op 14 februari 2020 07:16:

[...]

Goed artikel... Jan met de Pet heeft maar weinig extra te besteden... en Jan met de Pet, dat is de doelgroep voor deze grote Malls...

Een vierde punt in de lijst is, specifiek in de VS, het grote overaanbod aan winkelmeters... Er is in de afgelopen decennia gewoon veel te veel winkelvastgoed bij gekomen. Daardoor alleen al moeten er gaten gaan vallen en zullen sommige Malls gewoon Dead Malls worden. Westfield Meriden is een voorbeeld van een potentiële Dead Mall... 3 van de 4 Warenhuizen zijn reeds uit het centrum vertrokken.. Daar is het zaak om minimaal 2 Warenhuizen te slopen en te vervangen door Big Boxes. Ook een grote supermarkt zou het centrum goed doen. De slechtlopende verdieping (Level 1) gewoon opheffen en de huurders die daar nog zitten snel verplaatsen naar Level 2 voordat ze hun huurcontract opzeggen en definitief vertrekken.

Het probleem is dat alleen dit ene centrum al super veel werk en tijd vergt om er wat van te maken. Het is niet onmogelijk, maar kost super veel tijd, geld en... personeel!! En zie maar eens aan goed extra personeel te komen... Denk je vervolgens in dat er wel 10 van dit soort probleemgevallen in de VS in portefeuille zitten en je beseft je dat het de komende jaren veel pijn gaat doen in de VS

Dan misschien nog maar beter de rotzooi verkopen aan projectontwikkelaars voor een prikkie, maar dan kun je wel een miljard of twee afboeken op de centra.. en ook een miljard of twee op de goodwill

quote:

Lamsrust schreef op 14 februari 2020 08:49:

[...]

Uiteraard bezoekt Jan modaal deze flagships ook, doch qua sales moeten deze het vooral hebben van de hogere middenklasse en de upper class. Warenhuizen als Bloomingdale en zeker Neiman Marcus zijn voor Jan modaal niet betaalbaar. Dan heb ik het nog niet over de shops van de grote merken als LV, Gucci, etc. Daarom zit er in deze centra vaak ook een Macy’s waar Jan modaal dan heen kan. Tevens zijn er goedkope en duurdere eetgelegenheden.

Getriggerd door jouw analyses heb ik alle US malls bekeken qua plattegrond, customer reviews en algemene nieuwsberichten. Ik onderscheid vier categorieën:
1. Super flagships
2. Gewone flagships
3. Betere regionals
4. Drama regionals

Ad 3.
Dit zijn er plm. 7 en hierin investeert URW door leegekomen Sears/J.C. Penney om te bouwen in dining, leisure living. Vooral Oakridge is hier een goed voorbeeld van.

Ad 4.
Dit zijn er ook plm. 7 welke in de jaarpresentatie ook worden benoemd, waarde nog geen 1% van totaalportfolio. Meriden hoort hierbij en inderdaad, hier zullen ze low end centra van moeten maken middels toevoeging Costco, big boxes, supermarkten dan wel bij centrale ligging deels ombouw in woningen of laten doodbloeden en verkoop aan ontwikkelaar. Gezien kleine belang op het geheel vermoed ik dat URW deze centra wil stabiliseren en de grote ontwikkelingsplannen zal voorbereiden, zodat deze centra met plan erbij verkocht kunnen worden.
Naam Westfield moet dan van de gevel, hetgeen ze bij een centrum in Florida (in alle mediastilte uiteraard) al gedaan hebben.

quote:

Lamsrust schreef op 14 februari 2020 08:49:

[...]

Uiteraard bezoekt Jan modaal deze flagships ook, doch qua sales moeten deze het vooral hebben van de hogere middenklasse en de upper class. Warenhuizen als Bloomingdale en zeker Neiman Marcus zijn voor Jan modaal niet betaalbaar. Dan heb ik het nog niet over de shops van de grote merken als LV, Gucci, etc. Daarom zit er in deze centra vaak ook een Macy’s waar Jan modaal dan heen kan. Tevens zijn er goedkope en duurdere eetgelegenheden.

Getriggerd door jouw analyses heb ik alle US malls bekeken qua plattegrond, customer reviews en algemene nieuwsberichten. Ik onderscheid vier categorieën:
1. Super flagships
2. Gewone flagships
3. Betere regionals
4. Drama regionals

Ad 3.
Dit zijn er plm. 7 en hierin investeert URW door leegekomen Sears/J.C. Penney om te bouwen in dining, leisure living. Vooral Oakridge is hier een goed voorbeeld van.

Ad 4.
Dit zijn er ook plm. 7 welke in de jaarpresentatie ook worden benoemd, waarde nog geen 1% van totaalportfolio. Meriden hoort hierbij en inderdaad, hier zullen ze low end centra van moeten maken middels toevoeging Costco, big boxes, supermarkten dan wel bij centrale ligging deels ombouw in woningen of laten doodbloeden en verkoop aan ontwikkelaar. Gezien kleine belang op het geheel vermoed ik dat URW deze centra wil stabiliseren en de grote ontwikkelingsplannen zal voorbereiden, zodat deze centra met plan erbij verkocht kunnen worden.
Naam Westfield moet dan van de gevel, hetgeen ze bij een centrum in Florida (in alle mediastilte uiteraard) al gedaan hebben.

quote:

junkyard schreef op 14 februari 2020 10:40:

[...]

Mee eens, sluit aan op tekst slide 21:

resources.urw.com/01_URW-Homepage/Ful...

De slechtste winkelcentra (bezetting toch 87,9%) is slechts 0,2% van GMV (0,8% US), door hogere yields wel 0,6% van NRI (2,0% US).

Ik vermoed dat sales aboven $500 per sqf (7x) in groep 3 valt, en sales beneden $ 500 (4x $ 400-500 en 3x beneden $ 400) in groep 4. In groep 4 (7x) ziet URW dus nog leven in 4 van de 7 winkelcentra, en 3 prepareren voor herontwikkeling (by 3rd party developer).

Al met al stelt dit weinig voor, succes URW wordt vooral bepaald door succes van de flagship strategie waarbij hogere huren niet alleen worden gedragen door omzet in de winkel maar door huurder ook wordt geaccepteerd als onderdeel van promotie. De 10 winkels van voorheen maken plaats voor 1 flagship, dit is wel 1 duurdere winkel (waar volledig wordt uitgepakt) maar per saldo een aardige kostenbesparing.

quote:

Branco P schreef op 14 februari 2020 10:50:

[...]

7 dramacentra op dit moment volgens jou dus. Op termijn in potentie nog 7 extra, als er nog meer warenhuizen vertrekken uit de Regionals ad 3. 14 centra op iets meer dan 100 centra die URW in bezit heeft. En onder de “gewone” Flagships zitten vast ook nog een aantal Regionals, leer mij het management van URW kennen, die verdraaien de boel naar believen. Ik dank dat we al met al toch echt moeten concluderen dat zeker 10% (uitgedrukt in waarde) van het bezit van URW problematisch is en ik zie dat de komende jaren eerst nog wat toenemen. Op de langere termijn... wie weet. Maar tjonge die overname van Westfield, dat is toch wel een zwarte bladzijde in de historie van URW...

quote:

Lamsrust schreef op 14 februari 2020 08:49:

[...]

Uiteraard bezoekt Jan modaal deze flagships ook, doch qua sales moeten deze het vooral hebben van de hogere middenklasse en de upper class. Warenhuizen als Bloomingdale en zeker Neiman Marcus zijn voor Jan modaal niet betaalbaar. Dan heb ik het nog niet over de shops van de grote merken als LV, Gucci, etc. Daarom zit er in deze centra vaak ook een Macy’s waar Jan modaal dan heen kan. Tevens zijn er goedkope en duurdere eetgelegenheden.